Središnje banke često su zabrinute za moguće snižavanje stope inflacije u uvjetima umjerenog rasta i već niske stope inflacije. Zabrinutost je tim veća u uvjetima ključnih kamatnih stopa blizu 0% čime se ne ostavlja puno prostora monetarnoj politici za reakciju na moguće deflatorne pritiske koji bi posljedično doveli do rasta realnih kamatnih stopa.

Piše: Marko Bjegović, glavni analitičar u Hrvatskoj narodnoj banci (stavovi autora izneseni u ovom tekstu ne predstavljaju neophodno i stavove institucije u kojoj je zaposlen)

U Europi je u posljednje vrijeme monetarna politika švedske središnje banke Riksbank bila najviše vođena takvom zabrinutošću. Naime, u prvih sedam mjeseci ove godine Riksbank je četiri puta snižavala ključnu repo stopu u negativnom području (do konačnih -0,35%) što je uglavnom bilo iznenađujuće za tržišne sudionike u uvjetima relativno dobrog ekonomskog rasta u Švedskoj.

Takve reakcije izazvale su bojazan kod nekih tržišnih sudionika da bi uloga središnjih banaka u nominalnom sidrenju stope inflacije i rasta plaća mogla postati nedostižna i u konačnici nevažna.

Ipak, istina je takva da tržište često pretjerano reagira bilo da je riječ o rastu ili padu stope inflacije. Iako monetarna politika nema puno prostora za daljnje snižavanje kamatnih stopa koje su blizu 0%, čini se kako su inflacijska očekivanja u Eurozoni trenutno poprilično stabilna.

Tržište je dosad bilo poprilično zabrinuto za moguće pojavljivanje deflatorne spirale u perifernim zemljama Eurozone (Španjolska, Portugal, Grčka, Irska) koje su iskusile značajan ekonomski pad i posljedično rast nezaposlenosti. Niti jedna od ovih zemalja nema vlastitu monetarnu politiku, već ovise o reakcijama ECB-a kao vrhovne monetarne vlasti u Eurozoni. Čini se kako je monetarna politika ECB-a bila prerestriktivna za periferne zemlje Eurozone što je doprinijelo zabrinutostima za pojavljivanje deflatorne spirale.

U konceptu standardne Phillipsove krivulje, inflacija se određuje na temelju jaza, inflacijskih očekivanja i vanjskih čimbenika. Vanjski čimbenici za pojedine zemlje Eurozone vjerojatno se puno ne razlikuju pa se razlike u stopi inflacije pojedinih zemalja mogu objasniti na temelju jaza i inflacijskih očekivanja.

S povećanjem jaza na periferiji, izostankom vlastite monetarne politike uz prisustvo prerestriktivne zajedničke monetarne politike logično je za očekivati povećanje razlike stope inflacije između perifernih i glavnih zemalja Eurozone. Međutim, je li se to i ostvarilo?

Nezaposlenost perifernih zemalja je značajno povećana nakon izbijanja krize državnih financija u perifernim zemljama Eurozone. U svojoj najvišoj točki u razdoblju od početka 2011. stopa nezaposlenosti u Grčkoj bila je gotovo 16% iznad prosjeka Eurozone, dok je u Španjolskoj stopa nezaposlenosti bila preko 14% iznad prosjeka Eurozone.

U istom razdoblju najviše pozitivno odstupanje Irske i Portugala bilo je oko 5%. Rast nezaposlenosti praćen je deflatornim pritiscima što je prikazano na naredonom grafikonu.

Krajem 2013. temeljna stopa inflacije bila je preko 4% ispod prosjeka Eurozone u Grčkoj, preko 1% ispod prosjeka u Irskoj i Portugalu te nešto ispod 1% u Španjolskoj. Kako je prikazano na grafikunu dolje realne kamatne stope također su rasle.

Kombinacija visokog duga, smanjenja cijena i visokih realnih kamatnih stopa lako je mogla dovesti do deflatorne spirale. Međutim, to se nije dogodilo. Naime, u posljednje dvije godine razlika temeljne stope inflacije u perifernim zemljama i ostatku Eurozone se smanjivala zajedno s realnim kamatnim stopama. Za to su vjerojatno zaslužna inflacijska očekivanja koja nisu pala, već su ostala relativno stabilna zbog čega su realne kamatne stope pale.

S druge strane, plaće nisu pale u istoj mjeri kao i cijene što je stvorilo pozitivne uvjete za razduživanje kućanstava. Takav razvoj događaja otvara pitanja o veličini jaza u peifernim zemljama. U konceptu standardne Phillipsove krivulje stope inflacije perifernih zemalja trebali bi konvergirati prosjeku Eurozone samo u slučaju ukoliko su jaz outputa i inflacijska očekivanja slični među pojedinim zemljama.

Za Portugal koji sad ima stopu nezaposlenosti tek malo iznad prosjeka Eurozone to ima smisla. Također to ima smisla i za Irsku čija stopa nezaposlenosti je sad ispod prosjeka Eurozone i čija temeljna stopa inflacije je tek malo iznad prosjeka.

Ipak teže je objasniti situaciju u Španjolskoj i Grčkoj čije stope nezaposlenosti su i dalje poprilično iznad stope nezaposlenosti u Eurozoni, a u isto vrijeme temeljne stope inflacije su vrlo blizu prosjeka. Inflacijska kretanja u tim ekonomijama ukazuju na određene probleme na strani ponude koji su rezultirali rastom prirodnih stopa nezaposlenosti.

Bilo kako bilo, može se zaključiti da nedavni događaji ne upućuju na nikakvo smanjenje inflacijskih očekivanja u perifernim zemljama u odnosu na stope inflacije u cijeloj Eurozoni. Takav razvoj događaja nesumnjivo olakšava situaciju ECB-u pri kreiranju monetarne politike.

Ukoliko u budućnosti dođe do povećanja programa kvantitativnog popuštanja kao što neki tržišni sudionici očekuju, to neće biti zaslugom samo perifernih zemalja, već zbog općenitih kretanja vezanih za cijelu Eurozonu. (Izvor: Banka.hr)