Američko gospodarstvo je poraslo tek 1,4 posto na godišnjoj razini u zadnjem kvartalu 2015. godine, a za prvi kvartal ove godine tržište predviđa rast oko 0,5 posto uz mogućnost negativnog iznenađenja. Fedov GDPNow model ukazuje na još niži rast od 0,3 posto u prvom kvartalu, pa se nameću pitanja hoće li ova očekivanja utjecati na monetarnu politiku Feda i što ona znače za daljnje kretanje referentne kamatne stope.

Piše: Marko Bjegović, analitičar u Hrvatskoj poštanskoj banci (stavovi autora ne odražavaju stavove institucije u kojoj je zaposlen)

Potrošnja

Podaci o maloprodaji (retail sales) za ožujak bili su relativno slabi, čak i nakon što se uzme u obzir blaga pozitivna revizija kontrole maloprodaje (retail control), koja je sastavni dio izračuna BDP-a, za siječanj i veljaču. Na kvartalnoj razini kontrola maloprodaje je nominalno viša za 1,9 posto, dok realni rast bi mogao biti nula posto. Prema procjeni Fedovog GDPNow modela realni rast potrošnje u prvom kvartalu ove godine mogao bi biti 1,8 posto, što bi bilo najslabije od prvog kvartala 2014. godine.

Tržište rada

Unatoč slabijem BDP-u, tržište rada i dalje pokazuje snažan rast zaposlenosti iz mjeseca u mjesec. Prosječan mjesečni rast zaposlenosti u zadnja tri mjeseca je 209 tisuća. Iako je to ispod najvišeg tromjesečnog prosjeka krajem 2015. (282 tisuće), takav rast i dalje je vrlo snažan pogotovo ako se uzme u obzir dugoročni mjesečni prosjek od 123 tisuće. Takav bi se rast trebao nastaviti i ubuduće, na što upućuju i inicijalni zahtjevi za nezaposlene (initial jobless claims) koji se nalaze blizu rekordno niskih razina.

Produktivnost

Realni rast BDP-a je otprilike jednak zbroju rasta tržišta rada i rasta produktivnosti. Prvi može biti snažan dok je potonji slab, što je upravo i sadašnji slučaj. Produktivnost je pala 2,2 posto u četvrtom kvartalu 2015. te je rasla tek 0,5 posto na razini cijele prošle godine. Gotovo 2 postotni rast tržišta rada u prvom kvartalu i očekivanja Fedovog modela o realnom rastu BDP-a od 0,3 posto upućuju na ponovni negativni rast produktivnosti, drugi kvartal zaredom. Izvanredno niska produktivnost ne daje temelje za zdravi održivi ekonomski rast.

Povijest je pokazala da je tržište rada može biti snažno uz nisku produktivnost netom prije ulaska američkog gospodarstva u recesiju. To ipak ne znači da će se ista stvar dogoditi i ovaj put iako vjerojatnost za recesiju ne treba apsolutno isključiti. Može se reći da raspoloživi dohodak stanovništva je dosad uglavnom bio konstruktivan zbog zdravog rasta tržišta rada i razduživanja kućanstava.

Međutim, povijest je pokazala da potrošnja stanovništva može biti relativno jaka i u vremenima ekonomskih kontrakcija što ujedno znači da usporavanje rasta ili pad potrošnje nije per se znak nadolazeće recesije. Za bolji uvid stvari treba pogledati iz perspektive korporativnog sektora.

Korporativni sektor

Novi slab kvartal znači i slab nominalni rast što je baza za zarade poduzeća. U uvjetima ispod tri postotnog nominalnog rasta zarade poduzeća nemaju puno prostora za rast. U posljednje vrijeme rast zarada poduzeća je drastično usporio, a profitne marže padaju već zadnje dvije godine. Vjerojatan pad produktivnosti ukazuje da su profitne marže vjerojatno nastavile padati u prvom kvartalu 2016. godine.

Također, udio nefinancijskog korporativnog duga u nacionalnom dohotku nalazi se na gotovo 45 posto, a takve razine su povijesno bile vezane uz ekonomske kontrakcije.

Inflacija

Temeljna inflacija je ojačala u zadnje vrijeme. U posljednjih 12 mjeseci temeljni CPI je u porastu 2,2 posto, a temeljni PCE deflator 1,7 posto. To je značajno više nego u ožujku 2015. kad je temeljni CPI pokazivao rast od 1,8 posto, a temeljni PCE deflator 1,3 posto. Ipak, predsjednica Feda Janet Yellen je stavila manji naglasak na takva kretanja i mogućnost njihovog održava na dulji rok.

Detaljniji pogled na temeljni PCE deflator, koji je preferirana mjera inflacije za Fed, ukazuje da su cijene zdravstvenih usluga dale značajan doprinos njegovom rastu.

Naime, zdravstvene usluge čine najveći udio u izračunu PCE deflatora (oko 19 posto). Temeljni PCE deflator je narastao s 1,3 posto u srpnju na 1,7 posto u veljači, dok su zdravstvene usluge u istom razdoblju povećane s 0,7 posto na 1,5 posto. Od otprilike 40 baznih bodova ukupnog povećanja temeljnog PCE deflatora, zdravstvene usluge su zaslužne za preko trećine (15 baznih bodova).

PPI odabranih zdravstvenih kompanija je gotovo savršeno koreliran s PCE zdravstvenim uslugama. Zbog toga se kretanje PPI-a može koristiti za procjenu kretanja PCE-a. PPI indeks je pao za 0,1 posto u ožujku što je smanjilo godišnji rast s 1,4 posto na 1,1 posto. To ukazuje da bi PCE zdravstvene usluge mogle oduzeti oko 0,05 posto temeljnom PCE deflatoru u ožujku što bi označilo određenu stabilizaciju i potvrdilo očekivanja Janet Yellen.

Implikacije za Fed

Iako tad još neće biti poznati podaci o BDP-u, očekivanja o još jednom lošem rastu BDP-a u prvom kvartalu, što je trećagodina zaredom, vjerojatno će uzrokovati ton sjednice Feda 27. i 28. travnja koji će više naginjati ostavljanju ekspanzivne monetarne politike nego dizanju kamatnih stopa.

Vezano za dugoročniji pogled, hoće li rast BDP-a biti blago pozitivan ili blago negativan neće toliko utjecati na očekivanja, ali u svakom slučaju negativan podatak bi povećao zabrinutost među nekim investitorima i za dugoročnija ekonomska kretanja. S tim u vezi, u slučaju negativnog podatka mogla bi se povisiti i zabrinutost Feda za ekonomska kretanja što bi moglo rezultirati ostavljanjem kamatnih stopa na ovim razinama dulje vremena.

Iz ove perspektive čini se malo vjerojatnim, ali ne i nevjerojatnim, da Fed digne kamatne stope na sjednici u lipnju. Jedan od faktora će biti povezan i sa vanjskim političkim događanjima (referendum u Velikoj Britaniji o ostanku u EU). Vjerojatnost za dizanje kamatne stope na sjednici u srpnju je moguć, ali ponovno manje vjerojatan jer se radi o sjednici koja neće imati press konferenciju niti nova ekonomska očekivanja.

Dodatno, u to vrijeme će demokrati i republikanci održavati svoje konvencije. Sjednica u rujnu bit će zanimljiva iz perspektive dizanja kamatnih stopa jedino ukoliko se ekonomska aktivnost dotad značajnije popravi. S druge strane ta sjednica će se održati manje od dva mjeseca prije predsjedničkih izbora u SAD-u. S tim u vezi teško je za očekivati bilo kakve poteze i na sjednici u studenom koja će biti šest dana prije izbora.

Prema tome, pravi potez Feda mogao bi, kao i prošle godine, doći tek na zadnjoj godišnjoj sjednici uz uvjet da se dotad rast BDP-a oporavi do razina od dva posto. Ukoliko će ekonomska kretanja i tada biti neizvjesna i temeljna inflacija bude značajno ispod ciljanih dva posto, mogli bismo vidjeti još jedno odgađanje dizanja referentne kamatne stope. Makar, to nije moj bazni scenarij prema kojem očekujem jedno dizanje kamatne stope do kraja godine i relativno poboljšanje ekonomske aktivnosti prema kraju godine. (Izvor: Banka.hr)